Amazon 财报分析：AWS 加速、获利基期与扩建资金

AWS 成长加速，利益率季减

Amazon 第三季营收 2,019.44 亿美元，营业利益 280.76 亿美元。AWS 营收年增 39.3%，占集团营收 22.8%，却贡献 63.3% 的营业利益，仍是获利结构的核心。

AWS 营业利益率由第二季 39.4% 降至 38.7%。季增营收 37.52 亿美元带来 11.52 亿美元的添加营业利益，增量利益率约 30.7%，低于部门整体水准。这显示新收入扩大获利的同时，添加成本也在吸收部分成长。

接下来的重点，是新产能利用率与折旧、电力成本的配合。如果收入持续扩张而利益率稳定，将支持规模效益；若利益率连续回落，则代表扩建成本的消化期拉长。

档期与特殊费用改变比较基期

今年主要市场的 Prime Day 提前至第二季。公司估计，这项跨季变动压低第三季营收年增率约 4 个百分点。零售需求较适合连同上季观察，年末旺季则提供下一个检验窗口。

营业利益年增 61.2%，同时受惠于去年较低的基期。2025 年第三季包含 25 亿美元 FTC 和解费用与 18 亿美元资遣费用。以去年公司揭露、排除这两项后约 217 亿美元的营业利益比较，本季增幅约 29%；两个增幅反映的是不同基准。

对照季前公司财测，本季营收接近 2,020 亿美元上缘，营业利益超过 265 亿美元上缘 15.76 亿。季报另列能源合约评价利益 0.91 亿美元；即使扣除此项，营业利益仍高于原财测上缘。

EPS 由去年 1.95 美元降至 1.89 美元，主要落差来自业外损益。去年同期 Anthropic 投资产生 95 亿美元税前利益，推高净利基期。评估当季经营表现时，部门获利与现金回收比单看 EPS 年增率更有解释力。

设备付款扩大现金缺口

第三季营业现金流 424.22 亿美元，设备净付款 758.78 亿美元，自由现金流为负 334.56 亿。相较第二季，营业现金流减少 29.65 亿，设备净付款增加 228.02 亿；本季缺口扩大的主要来源是付款加速。

观察过去十二个月，自由现金流为负 423.57 亿美元。单季与过去十二个月均显示扩建需求超过同期营运供给。设备投资涵盖云端基础建设与物流设施，实际回收速度取决于各项资产的投产、利用率与服务收入。

高营业利益率与负自由现金流可以同时出现：建置时支付设备款，损益表则在资产使用期间逐步认列折旧。研究焦点因此落在投产后的现金产出，及其能否追上持续扩建的付款节奏。

模型公司投资增添第二层资金需求

第三季收购、非上市投资及其他项目另使用 239.86 亿美元，其中对 OpenAI 的投资为 213 亿。这笔支出位于设备付款之外，形成另一层资金需求。

本季筹资活动净流入 489.35 亿美元，现金、约当现金及受限现金仍减少 222.13 亿。除了设备与股权投资，有价证券净买入也使用资金。筹资与证券配置让公司调度流动性，后续利息负担和投资回收将影响股东取得的报酬。

Amazon 也保留对 Anthropic 的 150 亿美元融资额度，资金可动用程度与算力交付里程碑相连。云端供应商同时成为客户的资金提供者，让产能扩张、客户成长与信用曝险更加相连。追踪收入之外，客户付款能力与资金来源也成为重要研究项目。

下一季的三个检验点

Amazon 的云端商业化已有明确获利贡献，但资金回收仍落后于扩建。第四季公司营收财测为 2,400–2,470 亿美元、营业利益 285–335 亿美元。旺季销售、云端产能与设备付款将共同决定现金缺口是否开始收敛。

• 云端获利：AWS 收入扩张时，利益率与添加营收的获利转换能否稳定。
• 零售效率：旺季订单与广告收入增加后，物流成本及北美、国际部门利益率的表现。
• 资金回收：营业现金流能否逐步覆盖设备净付款，以及模型公司投资和融资的添加现金需求。